Escore de Piotroski: o que é, como funciona e o que ele não mostra

O que é

O escore de Piotroski, também chamado de F-Score, é uma pontuação de 0 a 9 que resume a saúde contábil de uma empresa. Ele vem de um estudo do professor Joseph Piotroski, publicado em 2000 no Journal of Accounting Research ¹. Hoje o autor é professor de contabilidade na Stanford Graduate School of Business ¹.

A ideia é simples. Em vez de olhar um número só, como o lucro, o escore faz nove perguntas de sim ou não sobre as demonstrações financeiras. Cada "sim" vale um ponto. A soma vai de 0 (nenhum teste atendido) a 9 (todos atendidos) ².

O estudo original olhava empresas de valor contábil alto em relação ao preço de mercado, que costumam ser empresas em dificuldade. A pergunta era se os números do balanço ajudariam a separar as que se recuperavam das que continuavam mal ². Este texto explica o mecanismo; não diz se alguma empresa tem boa ou má pontuação.

Como funciona: os nove testes

Os testes se dividem em três grupos. A lista abaixo segue a versão descrita por Krauss, Krüger e Beerstecher, que replicaram o método em 2015 ². Cada autor ou site pode adaptar detalhes, e por isso duas pessoas podem chegar a pontuações diferentes para a mesma empresa.

Lucratividade (4 testes)

1. ROA positivo. O ROA (retorno sobre o ativo) é o lucro líquido dividido pelo ativo total. O teste pede lucro, ou seja, ROA acima de zero ².
2. Caixa operacional positivo. O fluxo de caixa das operações, que é o dinheiro que a atividade principal gerou, precisa ser maior que zero ².
3. ROA em alta. O ROA do ano mais recente precisa superar o do ano anterior ².
4. Caixa maior que o lucro. O caixa das operações deve superar o lucro líquido. A lógica: lucro que vira dinheiro é mais confiável do que lucro apenas contábil ².

Dívida, liquidez e ações (3 testes)

1. Dívida de longo prazo em queda. A razão entre a dívida de longo prazo e o ativo precisa ter caído em relação ao ano anterior ².
2. Liquidez corrente em alta. A liquidez corrente é o ativo circulante dividido pelo passivo circulante, isto é, o que a empresa tem para receber ou usar no curto prazo dividido pelo que precisa pagar no mesmo prazo ⁵. O teste pede que ela suba ².
3. Sem emissão de ações. O número médio de ações não pode ter aumentado. Emitir ações novas dilui os sócios atuais ².

Eficiência da operação (2 testes)

1. Margem bruta em alta. A margem bruta é o lucro bruto dividido pela receita. Subir significa que sobra mais de cada real vendido depois do custo direto do produto ².
2. Giro do ativo em alta. O giro do ativo é a receita dividida pelo ativo total. Mostra quantos reais de venda a empresa gera para cada real de ativo ⁴. O teste pede que ele suba ².

A conta

A pontuação é uma soma:

Escore = T1 + T2 + T3 + T4 + T5 + T6 + T7 + T8 + T9

Cada T vale 1 se o teste for atendido e 0 se não for ². As fórmulas de apoio, em texto simples:

• ROA = lucro líquido ÷ ativo total. Alguns autores usam o ativo total médio, que é a média entre o início e o fim do ano ⁴.
• Liquidez corrente = ativo circulante ÷ passivo circulante ⁵.
• Giro do ativo = receita líquida ÷ ativo total ⁴.
• Margem bruta = lucro bruto ÷ receita.

Os testes 3, 5, 6, 7, 8 e 9 comparam dois anos. Por isso o escore precisa de pelo menos dois balanços anuais completos da empresa.

Na prática: uma empresa fictícia, de 2024 para 2025

A empresa abaixo é inventada, só para mostrar a conta. Os valores estão em R$ milhões e o ativo usado é o do fim de cada ano.

Passo a passo:

1. ROA: 90 ÷ 900 = 10,0% em 2024; 120 ÷ 1.000 = 12,0% em 2025. É positivo (1 ponto) e subiu (1 ponto).
2. Caixa das operações de 150 é positivo (1 ponto) e maior que o lucro de 120 (1 ponto).
3. Dívida de longo prazo sobre ativo: 270 ÷ 900 = 30,0% e depois 200 ÷ 1.000 = 20,0%. Caiu (1 ponto).
4. Liquidez corrente: 450 ÷ 300 = 1,50 e depois 500 ÷ 300 = 1,67. Subiu (1 ponto).
5. O número de ações ficou em 100 milhões. Não houve emissão (1 ponto).
6. Margem bruta: 300 ÷ 1.100 = 27,3% e depois 360 ÷ 1.200 = 30,0%. Subiu (1 ponto).
7. Giro do ativo: 1.100 ÷ 900 = 1,22 e depois 1.200 ÷ 1.000 = 1,20. Caiu (0 ponto).

Total: 8 pontos em 9. É uma ilustração com números inventados, não uma projeção nem um retrato de empresa real. Note que um único teste decidiu a diferença entre 8 e 9, embora o giro tenha variado só dois centésimos.

O que o escore já mostrou na história

Segundo uma replicação acadêmica de 2015, uma estratégia que combinava compra de empresas com pontuação alta e venda de empresas com pontuação baixa rendeu 23% ao ano entre 1976 e 1996 nos dados do estudo original ². Esse é um resultado de simulação com dados passados, em bolsa americana.

A mesma replicação testou o método com ações dos Estados Unidos de janeiro de 2005 a abril de 2015. Antes dos custos, a versão mensal só de compras teve 30,93% ao ano. Ao incluir custos de negociação e limites de liquidez, os autores concluíram que custos e liquidez eliminaram quase todo o ganho das estratégias ². O universo testado tinha ações de baixa negociação ².

A lição é sobre o método, não sobre qualquer ação: um número que funcionou numa simulação pode não se repetir na vida real, e custos e liquidez mudam o resultado. Rentabilidade passada não garante resultado futuro.

Escore de Piotroski ou ROE: o que cada um mostra

O escore e o ROE (retorno sobre o patrimônio líquido) usam balanços, mas respondem a perguntas diferentes.

O que o escore não mostra

Vantagens do método:

• É transparente: cada ponto vem de um teste que qualquer pessoa pode refazer com o balanço.
• Usa só dados públicos e padronizados.
• Junta lucro, caixa, dívida e eficiência numa visão só, em vez de olhar uma medida isolada.

Limitações e riscos:

• Sim ou não esconde a intensidade. Um teste vale 1 ponto tanto se o ROA sobe um décimo quanto se dobra ².
• Não diz nada sobre preço. O escore não compara a pontuação com o valor que o mercado atribui à empresa. Ele descreve a contabilidade, não a cotação.
• Depende de dois anos e de contas bem classificadas. Uma mudança de critério contábil ou um evento único, como a venda de um ativo, pode mexer em testes sem que a operação tenha mudado.
• Setores diferentes. Margem bruta, giro e liquidez corrente podem não descrever bem bancos e seguradoras, cuja atividade é outra. Isso é uma observação deste texto, não uma regra de nenhuma fonte oficial.
• O resultado histórico pode não se repetir. A replicação de 2015 mostrou que custos e liquidez reduzem muito o ganho aparente ². Há risco de perda de capital em qualquer ação, inclusive nas de pontuação alta.
• Pontuação baixa não significa quebra, e alta não significa sucesso. O escore descreve o ano passado.

No Brasil: de onde saem os dados

Não encontramos o escore entre os indicadores divulgados pela CVM. O que a CVM publica são as demonstrações financeiras das companhias abertas. A DFP (Demonstrações Financeiras Padronizadas) reúne, entre outras, o balanço patrimonial, a demonstração do resultado e as demonstrações de fluxo de caixa, e os arquivos são atualizados semanalmente para incorporar reapresentações ³. O conjunto cobre os últimos cinco anos e usa a licença ODbL, de dados abertos ³.

Isso permite que qualquer pessoa refaça a conta. Também significa que o resultado depende de qual empresa, qual ano e qual versão do balanço foi usada. Como a empresa pode reapresentar o balanço, o escore calculado hoje pode mudar depois ³.

Para quem quer aprender a ler balanços, a CVM, com a Apimec, lançou em 21 de maio de 2025 a 2ª edição do Livro TOP: Análise de Investimentos, com um capítulo sobre análise fundamentalista ⁶. Para outras medidas de resultado e dívida, veja EBITDA e ROE (retorno sobre o patrimônio).

Perguntas frequentes

Qual é a pontuação máxima do escore de Piotroski?

É 9. Cada um dos nove testes vale 1 ponto, e o mínimo é 0 ².

O escore de Piotroski serve para qualquer empresa?

Não necessariamente. Ele usa itens como margem bruta e liquidez corrente, que podem não fazer sentido para bancos, por exemplo. Também exige dois anos de balanço. Quando falta dado, o cálculo não pode ser feito.

Duas fontes podem mostrar escores diferentes para a mesma empresa?

Sim. Há variações na forma de medir cada teste, como usar o ativo do fim do ano ou o ativo médio, ou como contar a emissão de ações ²⁴. Os dados também podem ser reapresentados pela empresa ³.

O escore de Piotroski prevê a alta de uma ação?

Não. Ele descreve a saúde contábil. Em simulações históricas, estratégias baseadas nele tiveram retorno alto, mas uma replicação de 2015 concluiu que, com custos e liquidez, o ganho quase desapareceu ². Resultado passado não garante resultado futuro.

Onde encontro os balanços para calcular?

Nos Dados Abertos da CVM, no conjunto da DFP ³.

Para fechar

O escore de Piotroski transforma o balanço em nove perguntas de sim ou não e soma as respostas. É útil como exercício de leitura, porque obriga a olhar lucro, caixa, dívida e eficiência juntos. Seu limite está em duas frentes: ele não mede preço nem a intensidade da melhora, e o ganho histórico que o tornou conhecido foi difícil de aproveitar na prática ². Para continuar, veja ROE (retorno sobre o patrimônio) e EBITDA.